【财报】二季度营收增速突然跌到个位数，业绩指引让携程（9961.HK）股价开盘即暴跌11%，市值一天内缩水259亿港元。市场在关注业绩数字的同时，也开始重新思考携程的增长前景，怀疑其发展模式可能遭遇转折。先回顾携程一季度的表现。当季净营收达162亿元，同比增长17%，环比劲增5%。自2023年一季度起，携程营收增速已连续13个季度维持在10%以上位，早期不少季度增幅还突破三位数。一季报17%的增长，比去年同期多出1个百分点，但相比去年四季度，则回落了约4个百分点。具体来看，住宿预订板块营收65亿元，增长17%；交通票务贡献61亿元，增长12%；旅游度假板块收入11亿元，增长19%；商旅管理业务约7亿元，增幅达20%。“其他”业务营收18.3亿元，超出了度假和商旅板块。酒店和交通是携程的基本盘，两块业务合计收入126亿元，占总营收的78%左右。成本端来看，营业成本为33亿元，同比增长23%，比营收增速多出6个百分点，这意味着毛利率约为79.6%。这个数字意味着什么？一季度阿里巴巴和腾讯的毛利率分别是39.8%和56.6%。携程毛利率是阿里两倍还多，比腾讯高出23个百分点。这也是其能维持较高净利润的重要因素。需注意的是，携程毛利率同比下滑了1个百分点。研发费用41亿元，增长15%；销售及营销开支37亿元，增长25%，比营收增长多8个百分点。行政费用11亿元，增幅8%。所有费用合计89亿元，占营收比重54.9%。净利润方面，携程实现25亿元，同比减少18亿元或42%。主要原因在于“其他收入”大幅缩水，本季度仅1.8亿元，去年同期高达11.4亿元，减少了近10亿元。这25亿元净利润也是自2024年以来最低的，2024年Q4时净利润曾不足22亿元。按非公认会计准则计算，本季度净利润为39亿元，比去年同期略降3亿元。携程财报在美股盘后、港股开盘前发布。6月25日港股开盘后，股价大跌超11%，市值单日蒸发259亿港元。全年携程股价已跌超43%，是恒生科技指数跌幅20%的两倍多。6月25日美股盘前，携程跌幅也已超11%。同程旅行（00780.HK）股价同样下跌超43%，表现与携程一致。途牛跌幅相对较小，仅10%，但市值剩余约5000万美元。携程股价大跌的直接导火索，并非一季度利润下滑超四成，而是其给出的二季度业绩指引。营收增幅预计在3%至8%区间，即使按最高目标，也只有一季度增速的一半；若按中位数估算，增幅不足三分之一。这才是真正让市场寒心的信号。财报显示，携程正全力配合国家市场监督总局就其涉嫌垄断行为展开的调查，并已根据合规要求调整运营策略。笔者理解，这意味着携程此前备受争议的“大数据杀熟”等问题将基本停止。运营底层逻辑的变化，可能影响二季度本该旺季不旺的市场表现，进而推测三季度、四季度收入增速也会大幅放缓。参照美团和阿里巴巴受规的案例，一旦市监总局处理结果公布，美股和港股很可能会经历急跌后的修复行情。尽管如此，携程作为在线旅游龙头企业，内在价值依然存在，值得投资者持续跟踪。
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